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　　出品：新浪財經(jīng)上市公司研究院

　　作者：浪頭飲食/ 郝顯

　　最近，妙可藍多再度發(fā)布公告對2021年定增募投項目進行延期，這已經(jīng)是公司第三次宣布延期，也使得原計劃2023年投產(chǎn)的項目延期到了2026年底。

　　妙可藍多一再拖延投產(chǎn)的原因主要在于，公司銷量增長停滯，難以消化新增產(chǎn)能。從2020年開始，經(jīng)歷連續(xù)高增長的妙可藍多開啟了產(chǎn)能狂奔之路，蒙牛的加入起到推波助瀾的作用。

　　然而，一方面隨著奶酪滲透率的提升，市場規(guī)模增速變慢。另一方面，競爭對手也在擴產(chǎn)能，這導致行業(yè)競爭加劇，陷入了價格戰(zhàn)。

　　今年前三季，靠著降低銷售費用，妙可藍多實現(xiàn)了凈利潤的大幅回升，但是其凈利率依然較低。對于妙可藍多來說，如何提升盈利能力和消化過剩產(chǎn)能是公司面臨的兩大難題。

　　募投項目再度延期 大量過剩產(chǎn)能如何消化？

　　近日，妙可藍多發(fā)布了募集資金投資項目延期公告，擬將此前投建的“上海特色奶酪智能化生產(chǎn)加工項目（以下簡稱“上海項目”）”、“長春特色乳品綜合加工基地項目（以下簡稱“長春項目”）”、“吉林原制奶酪加工建設(shè)項目（以下簡稱“吉林項目”）”的投產(chǎn)時間延期到2026年12月。

　　這已經(jīng)是妙可藍多第三次宣布對募投項目進行延期。2023年3月，妙可藍多首次發(fā)布公告，將原定于2023年3月投產(chǎn)的上海項目延期到2023年12月。2023年12月再次發(fā)布公告，將上海項目、長春項目、吉林項目投產(chǎn)日期均延長一年至2024年12月、2025年12月、2024年12月。

　　這意味著，這三個項目投產(chǎn)時間均延長了3年以上，是原本預計建設(shè)周期的兩倍多。從公開披露信息來看，其募投項目建設(shè)進度極其緩慢，2022年上海項目工程進度就達到了83.42%，而到了2024年上半年，進度依然停留在88.3%。

　　妙可藍多一再拖延投產(chǎn)的原因也很簡單，公司銷量增長停滯，難以消化新增產(chǎn)能。在延期公告中，妙可藍多表示，“宏觀環(huán)境對居民消費市場造成一定影響”。2019年公司奶酪總產(chǎn)能為1.85萬噸，到2023年已經(jīng)增至18.3萬噸，增長了近10倍。但是由于產(chǎn)量增速較慢，導致產(chǎn)能利用率從2019年的100%下滑至2023年的35.73%。妙可藍多采用以銷定產(chǎn)制度，銷量增長停滯，限制了產(chǎn)量增長。

　　2023年妙可藍多奶酪產(chǎn)量僅為6.54萬噸，同比減少近8%，其中奶酪棒減少了29%。今年上半年奶酪產(chǎn)品收入處在微降狀態(tài)，估計銷量增長也不樂觀。在這種情況下，延長建設(shè)期，延緩在建項目轉(zhuǎn)固，對于公司業(yè)績來說非常重要。

　　近幾年，妙可藍多毛利率一直處在下降趨勢，2023年整體毛利率為29.24%，相比2021年下滑了近10個百分點，其中奶酪毛利率從48.51%降至37.01%。

　　導致毛利率下滑的因素，除了原材料成本上升、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化，以及競爭加劇之外，折舊也是一個不容忽視的因素。2023年折舊與攤銷金額達到了1.89億元，根據(jù)東吳證券預測，2024年將達到2.28億元。

　　從2020年開始，經(jīng)歷連續(xù)高增長的妙可藍多開啟了產(chǎn)能狂奔之路，蒙牛的加入起到推波助瀾的作用。當時公司最初計劃募資金額為8.9億元，后來一再增加至30億元，新增產(chǎn)能也從最初的5.5萬噸每年增至18.2萬噸每年。

　　而隨著奶酪滲透率的提升，市場規(guī)模增速變慢。另一方面，競爭對手也在擴產(chǎn)能，這導致行業(yè)競爭加劇，陷入了價格戰(zhàn)?，F(xiàn)在的妙可藍多，需要花時間消化前幾年產(chǎn)能狂奔帶來的后果。

　　存貸雙高原因為何？

　　今年6月份，妙可藍多終于啟動了對內(nèi)蒙古蒙牛奶酪有限責任公司（以下簡稱“蒙牛奶酪”） 100%股權(quán)的收購。早在蒙牛入主妙可藍多的時候，市場就在預期蒙牛奶酪的注入。不過在目前的市場環(huán)境下，收購蒙牛奶酪究竟是利是弊還很難說。

　　2023年蒙牛奶酪實現(xiàn)營業(yè)收入12.74億元，虧損337.39萬元；2024年一季度實現(xiàn)營業(yè)收入2.11億元，虧損295.25萬元。

　　蒙牛奶酪從7月1日起正式納入合并范圍，三季度妙可藍多毛利率從二季度的36%下降到24%，負債率從39.5%上升至43.36%。

　　按照蒙牛奶酪審計報告披露的數(shù)據(jù)，2023年其綜合毛利率僅為6.91%，并表后極大拉低了妙可藍多的毛利率。而根據(jù)妙可藍多披露，收購蒙牛奶酪以及發(fā)生的并購貸款導致了資產(chǎn)負債率的上升。

　　在行業(yè)進入低速增長階段，自身已經(jīng)產(chǎn)能過剩的背景下，妙可藍多能否順利整合蒙牛奶酪呢？

　　事實上，并購貸再次暴露了妙可藍多存貸雙高的問題。截至今年前三季，妙可藍多賬面貨幣資金9.69億元，交易性金融資產(chǎn)19.35億元，合計29.04億元。同期公司短期有息負債14.6億元，長期借款6.46億元，合計21.06億元。

　　其現(xiàn)金中有很大部分為剩余募集資金，根據(jù)披露今年上半年募集資金賬戶余額為18.2億元，主要以銀行理財產(chǎn)品形式存在。

　　2023年利息收入1893.44萬元，利息費用4154.56萬元，投資凈收益5249.56萬元，公允價值變動凈收益為-2669.24萬元，利息及收益與費用持平。今年前三季，仍舊保持持平狀態(tài)。

　　在自身擁有大量現(xiàn)金的同時，大量借貸原因究竟是什么呢？

　　從整個行業(yè)來看，奶酪品類的高增長可能已經(jīng)過去。根據(jù)馬上贏線下零售監(jiān)測網(wǎng)絡中的數(shù)據(jù)，從2022年1月以來，奶酪類目的整體銷售額呈明顯的下滑趨勢。2022年、2023年以及2024年第一季度，銷售均值均在下降通道中。浦銀國際2023年7月發(fā)布的一份針對奶酪行業(yè)的研報中更是提到“奶酪棒在過去10年里為奶酪行業(yè)帶來的增長紅利很可能已經(jīng)接近尾聲”?。

　　在這種情況下，短期內(nèi)妙可藍多很可能很難實現(xiàn)高速增長。從2022年起，妙可藍多凈利潤經(jīng)歷了連續(xù)下滑。今年以來則開始提升，但是這種提升很大程度來自銷售費用的壓縮。2023年公司凈利率低至1.97%，今年前三季為2.37%，扣非凈利率為1.73%。對于妙可藍多來說，提升盈利能力和消化過剩產(chǎn)能是公司面臨的兩大難題。