國證國際發(fā)布研究報告稱，維持滔搏（06110）“買入”評級，預(yù)測FY25/26/27的EPS為0.22/0.29/0.33元，給予2025/02財年15倍PE，目標價3.7港元。滔搏和Nike、Adidas有多年深入的合作，除了主力品牌外，也在持續(xù)拓展和國內(nèi)運動品牌及其他國際品牌的合作。相信隨著零售消費環(huán)境的轉(zhuǎn)好，運動消費熱情也將逐步回升，帶動公司業(yè)績回升。近年來，公司也堅持高派息政策，給股東帶來更高回報。

　　國證國際主要觀點如下：

　　流水下降但環(huán)比改善，線上表現(xiàn)好于線下。

　　FY25Q3（9-11月）集團零售及批發(fā)業(yè)務(wù)的總銷售金額同比下滑中單位數(shù)，環(huán)比FY25Q2的10-20%低段下跌有所改善。分不同渠道來看，線上表現(xiàn)好于線下，由于9-11月是線上大促密集期，公司積極把握銷售機遇，線上流水錄得雙位數(shù)增長，線上直營占整體直營的比重提升至40%；線下客流環(huán)比改善，但仍存在一定壓力。

　　門店結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，繼續(xù)加強庫存改善。

　　門店方面，直營門店毛銷售面積同比下降4.4%，環(huán)比下降2.1%；店鋪數(shù)量同比約下降高單位數(shù)。店鋪數(shù)量下降幅度大于面積的下降，表明公司的門店結(jié)構(gòu)在持續(xù)優(yōu)化。未來預(yù)計公司將持續(xù)加強單店經(jīng)營能力，根據(jù)品牌屬性差異化匹配店型。庫存方面，目前庫銷比約4-5個月，旺季備貨壓力下仍保持庫存健康可控，新品占比約7-8成，目標在FY25年末實現(xiàn)庫存的改善。折扣方面，由于線上表現(xiàn)好于線下，疊加去庫存的影響，整體折扣水平都有所加深，預(yù)計庫存去化節(jié)奏加快后折扣水平將改善。

　　Adidas表現(xiàn)優(yōu)異，Nike處于調(diào)整期。

　　主力品牌Adidas表現(xiàn)優(yōu)異，前三季度大中華區(qū)的收入增長實現(xiàn)高單位數(shù)，管理層持續(xù)上調(diào)財年指引，預(yù)計全年收入增長達10%。而相比于Adidas的強力恢復，另一主力品牌Nike則處于調(diào)整期，但預(yù)計隨著新任CEO的上任將會有所改善。今年10月14日，Nike的新任CEO

　　Elliot

　　Hill上任（曾在2013年擔任地區(qū)和銷售總裁，負責全球銷售策略，并帶領(lǐng)Nike的全球銷售額從253億美元攀升至391億美元）。相信Hill的回歸能帶領(lǐng)Nike重回產(chǎn)品創(chuàng)新軌道，帶動Nike業(yè)務(wù)回暖。同時新任CEO也十分重視中國市場，預(yù)計會和零售伙伴的合作關(guān)系更加緊密。作為Nike在中國最大的零售合作伙伴，相信滔搏也將持續(xù)受益于Nike的業(yè)務(wù)回暖。

　　風險提示：宏觀經(jīng)濟下行，消費疲軟；門店優(yōu)化不及預(yù)期；庫存風險。