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　　2024年，大家的經(jīng)濟(jì)體感不太好，普遍承壓，但依然有些行業(yè)在悶聲發(fā)大財。

　　它們都是什么樣的行業(yè)？

　　妙投對2024年申萬二級三級行業(yè)即經(jīng)濟(jì)體系中的大類行業(yè)和細(xì)分領(lǐng)域的增長態(tài)勢做了全面梳理，結(jié)合2024年前三季度上市公司的財報，對這些行業(yè)的整體增速、不同板塊上市公司營收與凈利潤進(jìn)行了對比，結(jié)果發(fā)現(xiàn)——

　　半導(dǎo)體、消費(fèi)電子、光模塊、汽車、出海產(chǎn)業(yè)、有色（小金屬、工業(yè)金屬、貴金屬）、部分化工細(xì)分領(lǐng)域（輪胎、煤化工等）、創(chuàng)新藥、保險、教育、飲料、水電等在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢下，仍有著不錯的營收與凈利潤增長，體現(xiàn)了增長韌性。

　　數(shù)據(jù)來源：華龍證券、華創(chuàng)證券、開源證券、中郵證券、民生證券等公司研報

　　為什么這些行業(yè)能出現(xiàn)相對更好的業(yè)績增長？

　　妙投經(jīng)分析發(fā)現(xiàn)，有些行業(yè)增長是由于產(chǎn)業(yè)周期的變遷，帶來需求的增長以及盈利的擴(kuò)張，比如消費(fèi)電子、光模塊、有色金屬；

　　有些則是產(chǎn)業(yè)周期疊加上市公司競爭力增強(qiáng)帶來的業(yè)績拉升，比如半導(dǎo)體、輪胎等；

　　有些行業(yè)則是因?yàn)樾枨蠓€(wěn)定同時供給側(cè)行業(yè)出清，比如教育。

　　下文中，妙投集結(jié)所有研究員逐一點(diǎn)評各重要賽道，回顧這一年他們的增長邏輯，同時也預(yù)判2025年這些行業(yè)增長動力是否能持續(xù)保持。

　　一、半導(dǎo)體：需求回暖、AI、國產(chǎn)替代

　　2024年前三季度半導(dǎo)體行業(yè)實(shí)現(xiàn)營收4304.94億元，同比增長21.63%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤290.29億元，224.75億元，同比提升23.53%。行業(yè)如此高增速主要受益于下游需求回暖、AI技術(shù)快速發(fā)展、國產(chǎn)替代進(jìn)程加速這幾個重要方面。

　　從具體下游需求來看，消費(fèi)電子、汽車電子、算力等領(lǐng)域的需求持續(xù)攀升，推動了半導(dǎo)體行業(yè)的復(fù)蘇。

　　例如：全球智能手機(jī)銷量同比增長7.2%，中國市場在“618”購物節(jié)期間智能手機(jī)銷量同比增長7.4%。此外，汽車電子化的加速也為半導(dǎo)體行業(yè)帶來了新的增長動力，多家上市公司調(diào)整戰(zhàn)略，加大在汽車電子賽道的布局力度。

　　人工智能技術(shù)的快速發(fā)展是推動半導(dǎo)體行業(yè)增長的另一個重要因素。Gartner預(yù)測，2024年全球AI芯片市場規(guī)模將增加33%，達(dá)到713億美元，2025年有望進(jìn)一步增長29%。

　　這一爆發(fā)式增長不僅體現(xiàn)在數(shù)量上，更體現(xiàn)在對高性能、低功耗芯片的質(zhì)量需求上。國內(nèi)半導(dǎo)體公司加大研發(fā)投入，力求在AI芯片領(lǐng)域占據(jù)一席之地。在AI相關(guān)需求增長的推動下，多家半導(dǎo)體公司實(shí)現(xiàn)了顯著的業(yè)績增長。

　　在全球半導(dǎo)體供應(yīng)鏈重塑的背景下，中國半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)的國產(chǎn)化進(jìn)程正在加速。多家國內(nèi)半導(dǎo)體設(shè)備公司在離子注入、刻蝕、薄膜沉積、第三代半導(dǎo)體等領(lǐng)域取得突破，業(yè)績實(shí)現(xiàn)了較大程度的增長。

　　在半導(dǎo)體細(xì)分領(lǐng)域中，數(shù)字芯片設(shè)計得益于消費(fèi)電子市場回暖等積極因素，前三季度實(shí)現(xiàn)凈利潤增速達(dá) 188.94%，領(lǐng)先半導(dǎo)體行業(yè)。

　　在業(yè)績增速方面，聯(lián)蕓科技拔得頭籌，公司在2024年1-9月實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤0.73億元，同比增長7633.19%。在半導(dǎo)體回暖的背景下，公司的第四代PCIe SSD主控芯片MAP160X系列的量產(chǎn)和出貨量增長，成為公司業(yè)績增長的關(guān)鍵因素。

　?。钔堆芯繂T：董必政）

　　二、消費(fèi)電子：庫存調(diào)整已經(jīng)很充分

　　2024年，消費(fèi)電子行業(yè)的增長主要因素：1．終端需求的回暖；2．庫存調(diào)整的完成；3.AI創(chuàng)新帶來新的需求。

　　首先，全球主要經(jīng)濟(jì)體正持續(xù)復(fù)蘇，國內(nèi)的以舊換新政策以及各地推出的手機(jī)補(bǔ)貼措施，在一定程度上也積極促進(jìn)了消費(fèi)電子市場的回暖。此外，智能手機(jī)本身的產(chǎn)品升級，如SoC主控芯片、存儲芯片、電源管理芯片等的升級，推動了需求增長。

　　據(jù)Counterpoint數(shù)據(jù)，2024年第三季度全球智能手機(jī)銷量同比增長4%，實(shí)現(xiàn)連續(xù)四個季度的正增長。據(jù)Techinsights數(shù)據(jù)，第三季度我國智能手機(jī)出貨量同比增速達(dá)3%，近三個季度持續(xù)復(fù)蘇。

　　其次，在庫存方面，2024年上半年，消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)鏈的庫存調(diào)整較為充分，隨著庫存周轉(zhuǎn)的改善，行業(yè)整體的經(jīng)營壓力有所緩解，推動了收入規(guī)模的恢復(fù)增長。

　　最后，AI技術(shù)革命的多維度驅(qū)動是消費(fèi)電子行業(yè)增長的重要原因之一。AI手機(jī)、AI PC、機(jī)器人、自動駕駛等端側(cè)AI應(yīng)用的創(chuàng)新需求給消費(fèi)電子行業(yè)帶來新的動能。

　　從業(yè)績增速來看，長盈精密位列前茅，公司在2024年1-9月實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤5.94億元，同比增長38159%。在消費(fèi)電子復(fù)蘇的背景下，公司訂單量的增長帶動整體稼動率的提升，盈利能力逐季修復(fù)，尤其Q3公司收入創(chuàng)出單季度歷史新高。

　?。钔堆芯繂T：董必政）

　　三、光模塊：AI驅(qū)動需求增長

　　2024年，光模塊行業(yè)出現(xiàn)顯著的增長，其驅(qū)動力主要來源于AI發(fā)展、電信市場的復(fù)蘇。

　　作為光模塊行業(yè)增長的核心驅(qū)動力之一，AI的普及推動了主要客戶（尤其是云廠商）增加資本支出，特別是在算力基礎(chǔ)設(shè)施的投資上，導(dǎo)致對高端光模塊的需求不斷攀升。400G和800G等高端光模塊產(chǎn)品的出貨量因此迅速增長，帶動了行業(yè)的營收和盈利顯著提升。

　　此外，電信光模塊市場也在2024年第二季度出現(xiàn)了復(fù)蘇跡象。全球光模塊銷售額同比增長超過100%，特別是400G和800G以太網(wǎng)光模塊的需求強(qiáng)勁，也帶動了行業(yè)的整體增長。

　　在業(yè)績增速上，新易盛摘得桂冠，公司在2024年1-9月實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤16.46億元，同比增長283.20%。在算力基礎(chǔ)硬件的需求持續(xù)擴(kuò)張的背景下，公司的高速光模塊產(chǎn)品占比提升，帶動了毛利率的提升和業(yè)績增長。

　?。钔堆芯繂T：董必政）

　　四、創(chuàng)新藥：賺錢效應(yīng)更明顯了

　　近年來隨著國家對創(chuàng)新藥政策扶持，國產(chǎn)創(chuàng)新藥發(fā)展較快。尤其是2024年3月份，“創(chuàng)新藥”更是首次被寫入政府工作報告，且2024年7月份國務(wù)院常務(wù)會議發(fā)文《全鏈條支持創(chuàng)新藥發(fā)展實(shí)施方案》，可看出國家對創(chuàng)新藥賽道的重視。

　　同時，也有越來越多的企業(yè)加入創(chuàng)新藥業(yè)務(wù)的隊(duì)伍。

　　當(dāng)下“既做仿制藥，又做創(chuàng)新藥”的企業(yè)居多，如恒瑞醫(yī)藥、翰森制藥、百利天恒、中國生物制藥、科倫藥業(yè)等企業(yè)。當(dāng)然，也有企業(yè)從零開始，主攻創(chuàng)新藥。這樣的企業(yè)在藥品研發(fā)上市銷售之前，一般是融資支撐，很長時間處于虧損狀態(tài)。如百濟(jì)神州、亞盛醫(yī)藥、貝達(dá)藥業(yè)等。

　　值得注意的是，隨著多年布局，國內(nèi)藥企通過自研、引進(jìn)或者合作開發(fā)，大多數(shù)企業(yè)都有產(chǎn)品上市銷售，帶來收入。且2024年新藥獲批數(shù)量創(chuàng)下近幾年新高。據(jù)國泰君安研報數(shù)據(jù)，2024年1-11月，國產(chǎn)1類新藥已有46個獲批，遠(yuǎn)超之前年份的全年獲批數(shù)量。

　　再加上，政策傾斜，創(chuàng)新藥在2024年醫(yī)保談判中成功率超過了90%，使得產(chǎn)品上市后銷售能快速放量。這也是產(chǎn)品主要在國內(nèi)銷售的企業(yè)，包括恒瑞醫(yī)藥（600276.SH）、科倫藥業(yè)（002422.SZ）、貝達(dá)藥業(yè)（300558.SZ）、中國生物制藥（01177.HK）、翰森制藥（03692.HK）等企業(yè)在2024年保持利潤增速較好的重要原因。

　　除此之外，國內(nèi)創(chuàng)新藥企在積極推進(jìn)出海。且大部分企業(yè)選擇在臨床環(huán)節(jié)將部分管線的海外權(quán)益對外授權(quán)。這種模式下，藥企不用承擔(dān)海外市場銷售推廣等費(fèi)用，還可收取首付款和未來海外市場銷售分成，快速回款。

　　如百利天恒、亞盛醫(yī)藥2024年實(shí)現(xiàn)首次扭虧，主要是因?yàn)樯习肽晔盏綄ν馐跈?quán)的客戶首付款。

　　2023年12月百利天恒將ADC藥物BL-B01D1的中國大陸外全球權(quán)益授權(quán)給百時美施貴寶（BMS），并于2024年3月收到由BMS支付的8億美元首付款（約58億人民幣）；亞盛醫(yī)藥2024年上半年與跨國藥企武田就用于治療慢性粒細(xì)胞白血病的奧雷巴替尼的中國大陸外全球權(quán)益簽署了授權(quán)協(xié)議，財報確認(rèn)武田選擇權(quán)付款6.78億元。

　　同時，上文提到的翰森制藥2024年上半年利潤翻番，也離不開出海對外授權(quán)的驅(qū)動。公司2024年上半年65億營收中，包括與GSK簽訂的BD協(xié)議首付款1.85億美元（約13.5億元人民幣）。?

　　展望2024全年，考慮到國內(nèi)創(chuàng)新藥政策仍在繼續(xù)，以及國內(nèi)藥企的出海策略仍在積極推進(jìn)，預(yù)計創(chuàng)新藥板塊的整體賺錢能力有望繼續(xù)提升（包括企業(yè)虧損縮窄和盈利提升）。

　　資料來源：Choice數(shù)據(jù)

　?。钔堆芯繂T：張貝貝）

　　五、教育行業(yè)：受益行業(yè)出清

　　A股教育板塊依據(jù)主營業(yè)務(wù)可大致劃分為課外培訓(xùn)和招錄培訓(xùn)。從板塊表現(xiàn)來看，教育下半年漲幅超過50%，在消費(fèi)行業(yè)中漲幅居前。前三季度，行業(yè)毛利率和凈利率持續(xù)改善，平均毛利率回升至45.0%，凈利率增長至7.0%。

　　從上漲原因來看，教育行業(yè)在政策放寬的背景下業(yè)績回升態(tài)勢良好，韌性較強(qiáng)；同時，AI+教育帶來的想象空間較大。

　　具體來看，課外培訓(xùn)在雙減發(fā)布前主要以K12學(xué)科培訓(xùn)為主，但“雙減”發(fā)布后，小學(xué)和初中學(xué)科類培訓(xùn)停止，市場規(guī)模嚴(yán)重收縮。在2024年2月政策放寬高中學(xué)科培訓(xùn)后，此類業(yè)務(wù)有望成為增長核心；同時，非學(xué)科培訓(xùn)加速發(fā)展，多地加速牌照審批，有效促進(jìn)了K9非學(xué)科機(jī)構(gòu)發(fā)展。

　　在新需求的驅(qū)動下，頭部機(jī)構(gòu)開始轉(zhuǎn)型，課外培訓(xùn)行業(yè)的收益出現(xiàn)拐點(diǎn)，24 年上半年，頭部教培公司收入端實(shí)現(xiàn)30%左右的高速增長，同時，在雙減后市場整體出清，新東方、好未來等頭部企業(yè)競爭格局反而改善，已經(jīng)重啟擴(kuò)張節(jié)奏，新東方網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量已恢復(fù)至雙減政策前的65%，且頭部公司將繼續(xù)保持20%以上的擴(kuò)張速度。

　　招錄培訓(xùn)則主要以公務(wù)員考試培訓(xùn)為主，在當(dāng)前的就業(yè)環(huán)境下，報考公務(wù)員熱情有望持續(xù)提升；錄取率來看，國省考近年來錄取率持續(xù)下降，國考低至1.2%，競爭日趨激烈，考生參培意愿提高，招錄培訓(xùn)的市場規(guī)模有望繼續(xù)提升。但從行業(yè)集中度來看，招錄培訓(xùn)三大龍頭中公、粉筆、華圖市場份額均不足10%，中小機(jī)構(gòu)以低價戰(zhàn)略站穩(wěn)腳跟，價格戰(zhàn)下龍頭企業(yè)利潤增長可能受限。

　　此外，AI+教育已經(jīng)成為重要趨勢。相較于傳統(tǒng)人工教培，能夠以較低單位教學(xué)成本為前提，有效提升教學(xué)效率，且教育場景需求剛性，用戶基數(shù)大，付費(fèi)意愿強(qiáng)；同時，教育部發(fā)文鼓勵中小學(xué)將AI教育納入課后服務(wù)，帶來政策利好。目前，AI+教育已經(jīng)走到產(chǎn)業(yè)擴(kuò)張階段，海外代表企業(yè)多鄰國接入GPT4，用戶規(guī)模大增的同時實(shí)現(xiàn)營業(yè)成本收縮；國內(nèi)龍頭科大訊飛上半年智慧教育實(shí)現(xiàn)營收30.12億元，占總營收比例32.30%，已經(jīng)成為核心業(yè)務(wù)。

　　總體來看，教育板塊在2025年有望加速增長，其中課外培訓(xùn)板塊延續(xù)復(fù)蘇節(jié)奏，龍頭企業(yè)加速擴(kuò)張；招錄培訓(xùn)規(guī)模持續(xù)提升，行業(yè)集中度較低，價格戰(zhàn)限制龍頭利潤增長；AI+教育商業(yè)化進(jìn)展順利，龍頭發(fā)力自研大模型疊加政策利好，營收貢獻(xiàn)有望大幅提升。

　　（妙投研究員 徐騫）

　　六、保險：風(fēng)景獨(dú)好

　　相對于銀行、券商、基金來說，保險的日子好過些。雖然行業(yè)增長較以前的黃金年代已經(jīng)顯著弱化，但這兩年保險的增長還是有明顯的復(fù)蘇。

　　2024前三季度，上市險企歸母凈利潤均同比大增，具體來說，中國人壽+174%，新華保險+117%，中國人保+77%，中國太保+66%，中國平安+36%。

　　保險公司的利潤由承保端的利潤和投資上的收益構(gòu)成。2024年前三季度上市保司的盈利主要由投資收益來貢獻(xiàn)，九月底A股行情大漲，保司公允價值變動收益均大增，大幅提升了保司的投資收益，其中中國人壽的投資服務(wù)業(yè)績增長4692%，中國太保增長229%，中國人保增長135%。

　　除去投資收益，保險公司在承保上的利潤增長不算顯著，開源證券數(shù)據(jù)顯示，前三季保險服務(wù)業(yè)績（保險服務(wù)收入-保險服務(wù)費(fèi)用）同比增幅分別為：中國人保+52%/中國平安+6%/中國太保+1%/中國人壽+1%。增長不明顯主要是因?yàn)橘r付增長較多。前三季度賠款與給付支出同比增長23.8%。

　　收入的增長也不錯。2024年前三季度，保險公司原保險保費(fèi)收入4.79萬億元，同比增長7.2%。與行業(yè)高峰期20%以上的年增速相比有所下降，不過現(xiàn)在的增長也還算不錯。比較可喜的是，代表未來盈利能力的新業(yè)務(wù)價值增長明顯，2024前三季上市險企披露的新業(yè)務(wù)價值增速分別為：中國人保+113.9%，新華保險+79.2%，中國太保+37.9%，中國平安+34.1%，中國人壽+25.2%。

　　增長的動力主要來自于：

　　產(chǎn)品層面上，在A股震蕩明顯投資收益難尋、銀行存款利息一降再降的情況下，儲蓄類保險相對不錯的預(yù)定收益率顯得比較有吸引力，雖然已經(jīng)從此前的3.5%降到目前的2.5%，不過相比其他投資渠道還是不錯的，而且兌付剛性。

　　渠道層面上，第一大渠道代理人渠道經(jīng)過這幾年的清虛和頭部公司集體推進(jìn)改革提升代理人素質(zhì)，如今人均產(chǎn)能大多在提升。第二大渠道銀保渠道上，如今基金銷售狀況不佳，保險銷售成為銀行中間業(yè)務(wù)收入的重要來源，因此銀行有一定的動力來推動。

　　展望2025年，保險受到政策支持明顯，新“國十條”力促行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，政策層面期望保險在經(jīng)濟(jì)社會穩(wěn)定方面發(fā)揮更大作用，四大保險央企也罕見地集體實(shí)現(xiàn)一把手的更換，因此預(yù)計保費(fèi)還將繼續(xù)保持穩(wěn)定增長。股市紅利類資產(chǎn)表現(xiàn)不錯，也有望繼續(xù)給保司帶來較好投資回報。

　?。钔堆芯繂T劉國輝）

　　七、輪胎等化工產(chǎn)品：周期驅(qū)動因素勢不可擋

　　你可能想象不到，傳統(tǒng)制造行業(yè)雖然面臨產(chǎn)能過剩等問題，但一些細(xì)分領(lǐng)域活得還不錯。比如化工這個大行業(yè)里，包括輪胎、煤化工、化肥、鈦白粉等細(xì)分領(lǐng)域掙錢能力還挺好。

　　隨著國內(nèi)新能源車國際競爭力的增強(qiáng)以及銷量的持續(xù)增長，為之配套的輪胎行業(yè)也隨之迎來了很好的增長機(jī)會。德邦證券數(shù)據(jù)顯示，輪胎板塊上市公司2024年前三季度營收增長13.58%，凈利潤增長了44.74%。在2023年，營收與凈利潤增長分別達(dá)到17.94%和176.88%。

　　具體上市公司中，玲瓏輪胎前三季度營收同比增長9.77%，凈利潤同比增長78.39%。賽輪輪胎三季度營收同比增長24.3%；凈利潤同比增長60.2%。

　　對于輪胎公司的業(yè)績，有券商分析師對妙投表示，海外需求還可以，國內(nèi)也有復(fù)蘇，龍頭企業(yè)成本優(yōu)勢也很明顯，毛利率在提升。國內(nèi)公司在技術(shù)、產(chǎn)品上與國外品牌差距已經(jīng)不大，性價比優(yōu)勢非常顯著。

　　但國產(chǎn)輪胎主要還是一個替代邏輯。

　　后面關(guān)注重點(diǎn)是隨著新能源汽車出海，能否帶動國內(nèi)輪胎企業(yè)形成品牌優(yōu)勢。參考國際經(jīng)驗(yàn)，日本、歐美的輪胎品牌走向世界，變成配套品牌，有比較高的品牌溢價。他們都是隨著自己國內(nèi)的汽車品牌出海帶動。

　　其他化工子領(lǐng)域中，煤化工也有不錯表現(xiàn)。前三季度煤化工上市公司整體營收增長11.14%，凈利潤增長40%。龍頭公司寶豐能源前三季度營收同比增長18.99%，扣非凈利潤同比增長18.35%。

　　所謂煤化工就是從煤炭中提前天然氣、烯烴及煤制汽油、柴油、乙二醇等。本來這些產(chǎn)品多從原油中生成出來，近年來原油價格處在高位，用價格相對更低的動力煤來制取這類產(chǎn)品就顯得更有性價比。不過這個行業(yè)近年來擴(kuò)產(chǎn)較多，下游需求又是很偏宏觀經(jīng)濟(jì)的，未來增速能否維持還要觀察。

　?。钔堆芯繂T 劉國輝）

　　八、船舶：迎來利潤兌現(xiàn)期

　　在供需錯配下，船舶板塊也同樣展現(xiàn)了亮眼的表現(xiàn)。 2024年前三季度，中國船舶實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤19.72億元，同比激增了560.73%。

　　這一大幅增長，主要源于一個關(guān)鍵變化：2024年之前，國內(nèi)造船企業(yè)主要交付的是低船價、高鋼價的訂單；而從2024年開始，交付的主要是2022年以后簽訂的高船價訂單。

　　與此同時，造船板的價格開始回落（造船企業(yè)會提前鎖定鋼價，即造船價格指數(shù)和鋼材價格幾乎是同步的）——截至2024年12月，上海市場20mm造船板價格已經(jīng)降至3900元/噸，比年初下跌了約11.4%，相比2021年5月的高峰，下降了整整45%。

　　由于船價一直保持在較高水平，同時造船板價格持續(xù)回落，我們預(yù)計，2024年四季度及2025年，造船企業(yè)將持續(xù)享受利潤釋放的紅利期。

　　（妙投研究員 丁萍）

　　九、有色：行情啟動中

　　黃金毫無懸念地領(lǐng)跑，COMEX黃金年內(nèi)上漲了27.3%，這一漲幅的背后，既有美聯(lián)儲降息預(yù)期的推動，也有地緣沖突頻發(fā)帶來的避險需求加劇，以及全球央行增加黃金儲備的推動。黃金作為“避險資產(chǎn)”的特性再次得到驗(yàn)證，成為投資者的避風(fēng)港。

　　緊隨其后的是白銀，COMEX白銀年內(nèi)上漲了24.7%。白銀雖然與黃金在金融屬性上有許多相似之處，但其彈性更大。白銀除了具備貴金屬的避險屬性外，還擁有強(qiáng)大的工業(yè)屬性，這使得它在市場波動中通常表現(xiàn)得更為活躍。此外，白銀市場容量較小，投機(jī)性更強(qiáng)，因此價格波動性更大。

　　銅則呈現(xiàn)先漲后跌的走勢，COMEX銅最終收漲6.35%。前期銅價上漲更多源于市場對供需失衡的樂觀預(yù)期，但隨著廢銅釋放加速、實(shí)際需求低于預(yù)期，行情由“強(qiáng)預(yù)期”切換到“弱現(xiàn)實(shí)”，最終導(dǎo)致銅價跌回了此前上漲的起點(diǎn)。銅的表現(xiàn)與其他貴金屬相比更受工業(yè)需求的影響，因此銅價后續(xù)表現(xiàn)受全球經(jīng)濟(jì)景氣程度和政策變化的影響較大。

　　有色金屬價格上漲必然會體現(xiàn)在上市企業(yè)的業(yè)績中。2024年前三季度，山東黃金實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤20.66億元，同比增長53.57%；赤峰黃金實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤11.05億元，同比增長112.59%；紫金礦業(yè)實(shí)現(xiàn)243.6億元，同比增長50.68%。

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　　十、水電：電力扛把子，盈利看頭部

　　電力行業(yè)業(yè)績穩(wěn)健，其中水電表現(xiàn)強(qiáng)勢。2024年前三季度，水電、火電、其他發(fā)電等發(fā)電企業(yè)貢獻(xiàn)了電力及公用事業(yè)超過80.24%的歸母凈利潤，其中水電是盈利能力最強(qiáng)的子行業(yè)。2024年前三季度，水電板塊業(yè)績總體上升，共實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1462.15億元，同比增長9.01%。

　　水電板塊業(yè)績穩(wěn)步增長源于2024上半年的電量供給提升。上半年來水偏豐，尤其在7、8月帶動水電發(fā)電量高速增長；9月由增轉(zhuǎn)降，汛期的低電價雖然對平均上網(wǎng)電價造成一定影響，但大水電企業(yè)24Q3業(yè)績?nèi)愿咴鲩L。

　　水電板塊毛利率整體呈上升態(tài)勢，部分企業(yè)有大幅提升。2024前三季度平均毛利率為49.12%，同比上升5.53pcts。其中長江電力毛利率61.19%，為10家公司最高水平；華能水電為59.83%，黔源電力為55.78%，保持高位水平；上升幅度較大的有桂冠電力上升至49.17%，湖南發(fā)展上升至55.31%，閩東電力上升至51.69%。

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　　十一、軟飲料：結(jié)構(gòu)繁榮

　　我國軟飲料行業(yè)起步于20世紀(jì)90年代，經(jīng)過20多年高速發(fā)展后，于2014年開始增速放緩2016年總量見頂；2023年軟飲料整體規(guī)模在9092億元，2014-2023年軟飲料總產(chǎn)量年均復(fù)合增速降至0.54%。

　　但2024年軟飲料消費(fèi)復(fù)蘇態(tài)勢明顯，前三季度板塊整體營業(yè)收入264.5億元，同比增長13.5%；扣非歸母凈利45.6億元，同比增長30.5%。

　　由于軟飲料客單價較低，消費(fèi)頻次較高，能夠提供給消費(fèi)者平價的口感享受與情緒滿足；加上2024年消費(fèi)者出行需求旺盛，年中高溫天氣對軟飲料的銷量提升有一定的催化作用等，帶動飲料行業(yè)保持較高的景氣度。

　　展望2025年，預(yù)計以上因素仍將帶動軟飲料行業(yè)景氣度延續(xù)。

　　但軟飲料板塊的投資機(jī)會更多來自逐漸興起的細(xì)分品類，包括具備強(qiáng)消費(fèi)粘性的功能飲料、運(yùn)動飲料，具有成癮性的咖啡，剛需細(xì)分的包裝飲用水等，以及人口結(jié)構(gòu)變化趨勢相適應(yīng)的飲品無糖茶等。其中的頭部品牌具有一定的超額收益機(jī)會。

　　功能性飲料2023年市場規(guī)模達(dá)到1471億元，預(yù)計2024年將增長至1576億元（中商產(chǎn)業(yè)研究院），增速在7%左右。運(yùn)動飲料目前中國市場規(guī)模較?。?66億），2023年我國運(yùn)動飲料人均消費(fèi)量僅為1.42升/年，美日兩國的分別高達(dá)20.65 升/年和9.9 升/年，且銷售單價更高，相較之下還有不少提升空間。雖然即飲茶在軟飲料中占比在下滑，但無糖茶逆勢增長，在即飲茶中占比從2017年的1.51%持續(xù)提升至2022年的6.51%。

　　當(dāng)前行業(yè)處于淡季，短期可關(guān)注有新品上市、渠道滲透提高等催化的個股；中長期建議關(guān)注能同時享受品類賽道擴(kuò)容和基本面改善雙重提振的龍頭個股。從業(yè)績確定性視角看，大單品穩(wěn)健增長+第二曲線快速擴(kuò)張的企業(yè)，如東鵬飲料、農(nóng)夫山泉更值得關(guān)注。

　?。钔堆芯繂T 段明珠）