來源：國元期貨研究

　　核心觀點：中性。2024/25榨季巴西食糖庫存偏低，但是目前巴西南部截至到12月上半月的累計產(chǎn)糖量好于市場預期，是否會觸發(fā)巴西榨季末期的低庫存風險有待跟蹤。隨著糖漿質(zhì)量管控政策的落地，以及巴西2024/25榨季產(chǎn)糖量向4000萬噸的靠攏，鄭糖遠月將承壓運行。目前市場有消息稱，廣西食糖產(chǎn)量有不及預期的可能，近期鄭糖在原糖下跌的拖累下，急跌之后有小幅反彈的可能。

　　國外供需格局：中性。1）UNICA協(xié)會公布的巴西2024年12月上半月產(chǎn)糖數(shù)據(jù)又上修了巴西的累計產(chǎn)糖量，截至12月上半月累計產(chǎn)糖量為3971.1萬噸，超過了近6個榨季的同期平均產(chǎn)糖量。2）新季泰國食糖產(chǎn)量預計在1100萬-1150萬噸。由于種植木薯收益下降，泰國新季甘蔗種植面積增幅可觀。目前，泰國甘蔗總體長勢較好，預計甘蔗總體單產(chǎn)提升20%，新季蔗產(chǎn)量在1億噸左右，甘蔗出糖率為11.27%，食糖產(chǎn)量為1150萬噸。3）印度ISMA協(xié)會表示，由于單產(chǎn)下降，截至2024年12月底，印度食糖產(chǎn)量同比下降15.5%。

　　國內(nèi)供需格局：中性。2024/25年度國內(nèi)食糖產(chǎn)量預計顯著回升，或達到1100萬噸之上。臨近春節(jié)，12月我國食糖產(chǎn)銷雙增。

　　進口利潤：中性偏空。近期配額內(nèi)外進口利潤回升幅度明顯。

　　基差：偏空?；詈笃谟邢壬蠼悼赡?。

　　一、行情回顧

　　近期國際原糖價格出現(xiàn)了急跌，直逼18美分/磅，帶動了鄭糖的破位，跌破近一個月的低點，技術上下跌形態(tài)明顯，頭肩頂形態(tài)成立，后期仍有下跌空間。

　　國際市場有消息稱印度2024/25榨季產(chǎn)糖量有可能下降至2650萬噸，但印度政府宣稱2024/25榨季有出口可能，市場多空言論博弈，可信度存疑；國內(nèi)方面，廣西12月以來降水偏少，干旱明顯，市場有消息稱廣西2024/25榨季產(chǎn)量增幅不及預期，最終有可能比之前預估的減少40萬噸，可能會使得鄭糖在近期急跌之后出現(xiàn)小幅反彈。后續(xù)接下來市場將關注的是巴西2025/26榨季的食糖產(chǎn)量的預期以及3月的時候巴西食糖庫存是否緊張的問題，由于11月之后巴西降水改善很明顯，且2025年1-3月份有拉尼娜現(xiàn)象發(fā)生，巴西2025/26榨季食糖產(chǎn)量大概率是好于2024/25榨季的，但是目前巴西原糖庫存650萬噸左右，若按照一個月出口100萬噸加上國內(nèi)消費80萬噸，目前巴西原糖庫存能否堅持到3月底尚存疑。

　　二、全球白糖供需格局分析

　　2.1 巴西食糖出口量

　　巴西對外貿(mào)易秘書處公布的出口數(shù)據(jù)顯示，巴西2024年出口糖和糖蜜3823.8萬噸，為2012年以來的最高值；較2023的3507.7萬噸增加316.1萬噸，增幅9.01%；其中，2024年12月出口糖和糖蜜283.62萬噸，較上年同期減少95.63萬噸，降幅25.22%，但仍為歷史同期高位水平。

　　航運機構(gòu)Williams發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，截至1月8日當周，巴西港口等待裝運食糖的船只數(shù)量為29艘，此前一周為33艘。港口等待裝運的食糖數(shù)量為108.33萬噸，此前一周為118.19萬噸，環(huán)比減少9.86萬噸，降幅8.34%。桑托斯港等待出口的食糖數(shù)量為61.2萬噸，帕拉納瓜港等待出口的食糖數(shù)量為31.17萬噸。

　　2.2 原糖凈多倉四周以來首增

　　因三個最大產(chǎn)糖邦的甘蔗單產(chǎn)下降，市場對印度新榨季糖總產(chǎn)量預期有所減少，但巴西榨季末期有利的降雨條件使得其供應前景改善，且泰國方面增產(chǎn)預期穩(wěn)定，國際糖價再度聚焦于各主產(chǎn)國產(chǎn)量預期的博弈。據(jù)CFTC公布的最新周度持倉報告顯示，截止1月7日當周，對沖基金及大型投機客持有的原糖凈多頭倉位為49827手，較之前一周增加4708手，為四周以來首增。多頭持倉為232677手，較之前一周增加3911手，空頭持倉為182850手，較之前一周減少797手。

　　2.3? 印度2024/25榨季出口難度較大

　　2024/25榨季截至2024年12月31日，印度共有493家糖廠開榨，累計壓榨了約1.1億噸甘蔗產(chǎn)糖951萬噸。上榨季同期已有518家糖廠開榨，累計壓榨甘蔗1.23億噸，產(chǎn)糖1128萬噸。本季的產(chǎn)糖率低于上一榨季，截至2024年12月31日的平均產(chǎn)糖率為8.68%，而上榨季同期為9.17%。印度生產(chǎn)進度落后的情況下，2025年出口的實現(xiàn)存在較大難度。

　　三、國內(nèi)白糖供需格局分析

　　3.1 國內(nèi)食糖充裕，庫存高企

　　截至2024年12月底，蔗區(qū)除了云南以及海南外，其他?。▍^(qū)）糖廠均已開始生產(chǎn)，全國進入壓榨高峰期。甜菜糖廠已有3家停機，大面積停機預計在春節(jié)前后。截至2024年12月底，全國共生產(chǎn)食糖440.34萬噸，同比增加120.83萬噸，增幅37.82%；全國累計銷售食糖249.94萬噸，同比增加80.12萬噸，增幅47.18%；累計銷糖率56.76%，同比加快3.61個百分點。其中12月份單月產(chǎn)糖303.55萬噸，同比增加73.04萬噸；單月銷糖189.04萬噸，同比增加51.22萬噸。截至2024年12月底，我國食糖工業(yè)庫存190.4萬噸，同比增加40.71萬噸，目前我國食糖工業(yè)庫存處于近二十年的絕對高位。

　　3.2 原糖急劇下跌打開了國內(nèi)配額內(nèi)外進口利潤空間

　　3.3 廣西南寧白糖基差后期有先升后降可能

　　四、后市展望

　　國際市場有消息稱印度2024/25榨季產(chǎn)糖量有可能下降至2650萬噸，但印度政府宣稱2024/25榨季有出口可能，市場多空言論博弈，可信度存疑；國內(nèi)方面，國內(nèi)糖市在糖漿、預拌粉政策落地后，目前看已經(jīng)消化較為充分，市場逐步回歸糖市基本面，當下處于生產(chǎn)旺季，供應壓力逐步增加。廣西12月以來降水偏少，干旱明顯，市場有消息稱廣西2024/25榨季產(chǎn)量增幅不及預期，最終有可能比之前預估的減少40萬噸，可能會使得鄭糖在近期急跌之后出現(xiàn)小幅反彈。消費方面隨著春節(jié)備貨結(jié)束，已經(jīng)逐步進入淡季。

　　后續(xù)接下來市場將關注的是巴西2025/26榨季的食糖產(chǎn)量的預期以及3月的時候巴西食糖庫存是否緊張的問題，由于11月之后巴西降水改善很明顯，且2025年1-3月份有拉尼娜現(xiàn)象發(fā)生，巴西2025/26榨季食糖產(chǎn)量大概率是好于2024/25榨季的，但是目前巴西原糖庫存650萬噸左右，若按照一個月出口100萬噸加上國內(nèi)消費80萬噸，目前巴西原糖庫存能否堅持到3月底尚存疑。

　　寫作日期：2025年1月15日

　　作者：韓廣宇

　　農(nóng)產(chǎn)品分析師

　　期貨從業(yè)資格號：F03099424

　　期貨咨詢資格號：Z0020923