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美國(guó)就業(yè): 最新的“三大謎團(tuán)”

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  非農(nóng)似乎又失去了“震懾力”,昨晚股、債、匯都從超預(yù)期的數(shù)據(jù)中找到上漲的理由。非農(nóng)數(shù)據(jù)延續(xù)這今年慣有的上躥下跳、“左右互博”的特征:11月新增非農(nóng)就業(yè)22.7萬(wàn)人,高于彭博一致預(yù)期的22萬(wàn)人;失業(yè)率4.2%,卻高于預(yù)期值和前值4.1%。

  而市場(chǎng)的解讀方式更多依賴于當(dāng)前的心態(tài)和預(yù)期,從昨晚的市場(chǎng)表現(xiàn)來看,市場(chǎng)認(rèn)知依舊聚焦于穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)、就業(yè),以及美聯(lián)儲(chǔ)“降一次再看”的僥幸:數(shù)據(jù)發(fā)布后1小時(shí),10Y和2Y美債收益率分別下行5.3bp、下行14.3bp,市場(chǎng)預(yù)期12月降息的概率從67%升至85%。

  看似強(qiáng)勁的非農(nóng)就業(yè),反而令降息“更穩(wěn)了”,美國(guó)股債雙漲,背后有三大“謎團(tuán)”:

  一是,失業(yè)率超預(yù)期上升。保留4位小數(shù)后,11月失業(yè)率連續(xù)第二個(gè)月上升至4.2457%,新進(jìn)入勞動(dòng)力市場(chǎng)者、永久性失業(yè)者是本月失業(yè)率上升的主要推升因素,而暫時(shí)性失業(yè)下降,反映了颶風(fēng)和罷工結(jié)束后,暫時(shí)性失業(yè)者回歸崗位。

  二是,非農(nóng)就業(yè)雖高于預(yù)期,但趨勢(shì)上仍呈放緩。10月颶風(fēng)和罷工的擾動(dòng)下,10月“爆冷”的就業(yè)推升了11月的新增就業(yè)。私營(yíng)部門新增就業(yè)的6個(gè)月移動(dòng)均值為10.8萬(wàn)人,連續(xù)第6個(gè)月下降,達(dá)到疫后新低。

  新增非農(nóng)就業(yè)的結(jié)構(gòu)不佳。分行業(yè)看,教育醫(yī)療、政府部門繼續(xù)做出較大貢獻(xiàn):兩者合計(jì)新增就業(yè)11.2萬(wàn)人,占新增就業(yè)總數(shù)的49%。私營(yíng)部門新增就業(yè)19.4萬(wàn)人,低于市場(chǎng)預(yù)期的20.5萬(wàn)人。

  休閑與酒店業(yè)、專業(yè)和商業(yè)服務(wù)、制造業(yè)表現(xiàn)相對(duì)較好,其他行業(yè)均表現(xiàn)平淡。休閑與酒店業(yè)就業(yè)或與11月感恩節(jié)和“黑五”有關(guān);制造業(yè)就業(yè)在10月大跌后反彈,反映了颶風(fēng)和罷工結(jié)束后工人回歸崗位。

  三是,薪資增速雖超預(yù)期,但不足以推升通脹擔(dān)憂。11月非農(nóng)薪資增速4.0%,持平前值,高于市場(chǎng)預(yù)期的3.9%。薪資增速的提升主要來自于采礦業(yè)、批發(fā)業(yè)和零售業(yè)。13個(gè)行業(yè)中,6個(gè)行業(yè)薪資增速上行、7個(gè)行業(yè)增速下行。

  12月降息概率上升至85%,2025年降息預(yù)期基本不變。非農(nóng)數(shù)據(jù)發(fā)布當(dāng)日,標(biāo)普500和納指收漲創(chuàng)下歷史新高,黃金收漲,10Y和2Y美債下行。市場(chǎng)預(yù)期12月降息的概率上升至85%,對(duì)2025年全年降息的預(yù)期維持在2.6次不變(一次25個(gè)基點(diǎn))。12月是否能順利降息,焦點(diǎn)落在下周的CPI數(shù)據(jù)上:當(dāng)前彭博一致預(yù)期月環(huán)比+0.3%,若超預(yù)期可能引發(fā)降息節(jié)奏放緩。

  展望2025年,特朗普的政策或是就業(yè)數(shù)據(jù)的關(guān)鍵變量。雖然驅(qū)逐境內(nèi)無證移民的難度較大,但收緊移民和邊境管控政策十分明確。凈移民流入是美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)的重要力量,驅(qū)逐移民將加劇勞動(dòng)力短缺,尤其旅游酒店、運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)等服務(wù)行業(yè),非法移民占較高。

  明年非農(nóng)就業(yè)和失業(yè)率數(shù)據(jù)或背離:預(yù)計(jì)明年非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)或呈趨勢(shì)性降溫,今年前11個(gè)月平均每月新增18萬(wàn)非農(nóng)就業(yè),明年可能降至月均15萬(wàn)人以下;而失業(yè)率或基本保持平穩(wěn),仍維持在4.5%以內(nèi)的低位。

  在此預(yù)期下,我們預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)2025年下半年暫停降息的概率上升。失業(yè)率維持低位、加之通脹下行受阻,明年美聯(lián)儲(chǔ)或還有降息2-3次,下半年暫停降息。

  風(fēng)險(xiǎn)提示:海外貨幣政策超預(yù)期、特朗普的政策超預(yù)期,地緣因素超預(yù)期。

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