格林大華期貨研究院 劉錦 ??交易咨詢資格：Z0011862

　　2024年全年，受制于全球大豆連續(xù)三年增產(chǎn)的事實(shí)，植物油板塊上半年呈現(xiàn)窄幅震蕩走勢(shì)，下半年由于東南亞棕櫚油主產(chǎn)國產(chǎn)量預(yù)期減少，國內(nèi)庫存進(jìn)入多年歷史同期低位，主產(chǎn)國生柴使用量預(yù)期增加等一系列利多因素提振，資金青睞，海內(nèi)外棕櫚油盤面價(jià)格一枝獨(dú)秀，成為植物油板塊最亮眼的“星”。豆油全年運(yùn)行在7000-9100元/噸，菜籽油全年運(yùn)行在7400-11000元/噸，棕櫚油突破上行有效，期價(jià)最高升至10344元/噸，最低6732元/噸。

　　全球主要的油料來源分為7種，分別是大豆，葵花籽，棉籽，花生，椰肉干，棕櫚仁油，菜籽。根據(jù)產(chǎn)量來看，大豆，油菜籽和棉籽產(chǎn)量位居前三，根據(jù)人口食用習(xí)慣和貿(mào)易量，大豆，棕櫚油，菜籽油這三種油料的在7中油料中的占比排名靠前。

　　全球大豆主產(chǎn)國主要分布在美國，巴西，阿根廷和中國。產(chǎn)量方面，巴西大豆產(chǎn)量位居全球第一，產(chǎn)量維持在1.5-1.7億噸之間；美國產(chǎn)量第二，產(chǎn)量維持在1-1.2億噸之間，阿根廷產(chǎn)量第三，產(chǎn)量維持在4400-5100萬噸之間，中國產(chǎn)量第四，產(chǎn)量維持在2000萬噸之間。貿(mào)易流方面，全球大豆的出口主要來自美國，巴西和阿根廷。美國大豆出口維持在4500-6100萬噸之間，巴西大豆出口維持在8000萬噸-1.05億噸之間，阿根廷大豆出口維持在280-510萬噸左右，阿根廷主要是壓榨豆粕出口。全球大豆的進(jìn)口國主要是中國，中國近三年的大豆采購量維持在9000萬噸-1億噸左右。

　　全球油菜籽主產(chǎn)國主要分布在加拿大，歐盟和中國。產(chǎn)量方面，加拿大油菜籽產(chǎn)量在2000萬噸上下，歐盟菜籽產(chǎn)量在1900萬噸上下，中國菜籽產(chǎn)量在1600萬噸上下。貿(mào)易流方面，加拿大是全球第一大油菜籽出口國，出口量在500-700萬噸左右，澳大利亞是全球第二大油菜籽出口國，出口量在370-600萬噸左右，（澳大利亞油菜籽產(chǎn)量大約是500-600萬噸，油菜籽出口量是其產(chǎn)量的70%）。烏克蘭是全球第三大油菜籽出口國，出口量在230-320萬噸左右。進(jìn)口方面，歐盟是全球第一大油菜籽進(jìn)口國，進(jìn)口量在700萬噸上下，中國是全球第二大油菜籽進(jìn)口國，進(jìn)口量維持在500萬噸上下，（貿(mào)易政策影響下進(jìn)口在200萬噸左右）。

　　全球棕櫚油主產(chǎn)國集中在東南亞的印度尼西亞和馬來西亞。全球棕櫚油產(chǎn)量大約在8000萬噸左右，印度尼西亞棕櫚油產(chǎn)量4650萬噸左右，占全球產(chǎn)量的58%，馬來西亞棕櫚油產(chǎn)量1980萬噸左右，占全球產(chǎn)量的24%。貿(mào)易流方面，2024年印尼棕櫚油出口量2520萬噸，馬來西亞棕櫚油出口量1630萬噸。

　　圖1：全球大豆供需平衡表

　　資料來源：美國農(nóng)業(yè)部 格林大華期貨研究院整理

　　自2019年以來，全球7大油籽產(chǎn)量呈現(xiàn)穩(wěn)步增加態(tài)勢(shì)，主要得益于大豆和油菜籽產(chǎn)量的大幅增加，截止到2024年7大油籽產(chǎn)量已經(jīng)達(dá)到6.9億噸，同比增加4.5%，其中全球大豆產(chǎn)量達(dá)到4.22億噸，同比增加6%，油菜籽產(chǎn)量達(dá)到8707萬噸，同比增加0.1%；棕櫚油產(chǎn)量達(dá)到8018萬噸，同比增加3.7%。

　　2025年全球油籽產(chǎn)量整體有望繼續(xù)保持增長，但是分類別來看，品種的供給將會(huì)呈現(xiàn)出差異。大豆方面，整體產(chǎn)量趨勢(shì)仍是增加，產(chǎn)量增長主要來自南美的巴西，美國大豆或?qū)⒊霈F(xiàn)種植面積縮減的情況。2024/2025作季，巴西大豆播種和生長進(jìn)程良好，美國農(nóng)業(yè)部預(yù)計(jì)本作季巴西大豆產(chǎn)量有望達(dá)到1.69億噸左右，為巴西近年來的新產(chǎn)量記錄，美國大豆方面，一般情況下，當(dāng)大豆和玉米的比價(jià)中間值在2.5左右，高于2.5農(nóng)民更加愿意種植大豆，低于2.5農(nóng)民更加愿意種植玉米。從目前大豆和玉米比價(jià)來看，兩者之間比價(jià)最低達(dá)到2.26，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于中間值，2024年美國農(nóng)民種植大豆的收益也出現(xiàn)了大幅萎縮，這更將刺激2025年農(nóng)民主動(dòng)縮減大豆種植面積，擴(kuò)種玉米，這將對(duì)新年度美豆售賣期間美豆價(jià)格形成利好提振，重點(diǎn)還需關(guān)注美國農(nóng)業(yè)部的2月論壇報(bào)告，這將會(huì)進(jìn)一步明確新年度美國農(nóng)業(yè)的種植意向。油菜籽方面，重點(diǎn)要關(guān)注歐盟油菜籽產(chǎn)量能否出現(xiàn)恢復(fù)性增長。雖然近年來棕櫚油受制于樹齡老化和土地面積有限，但是棕櫚油是三大油脂中唯一的木本植物，印尼仍有新苗補(bǔ)種，整體東南亞產(chǎn)量在印尼的支撐下，產(chǎn)量有望穩(wěn)定。

　　圖2：全球植物油供需平衡表

　　資料來源：美國農(nóng)業(yè)部 格林大華期貨研究院整理

　　2025年全球植物油庫銷比或?qū)⒗^續(xù)延續(xù)縮窄，這將令全球植物油供應(yīng)進(jìn)一步緊張，主要是2024年歐洲油菜籽的產(chǎn)量的減產(chǎn)，導(dǎo)致歐洲需要進(jìn)口更多的油菜籽生產(chǎn)生物柴油，并且為了滿足其需要，歐洲議會(huì)批準(zhǔn)推遲一年實(shí)施EUDR，并通過一系列修正案以削弱該法律。歐盟委員會(huì)上個(gè)月宣布計(jì)劃將該法規(guī)的實(shí)施推遲一年直到2025年12月份。2025年印尼也將加強(qiáng)生物柴油的使用添加量，可供出口預(yù)期將會(huì)縮減200萬噸以上，出口降低至2300萬噸。

　　北美大豆供應(yīng)分析

　　美國大豆供需平衡表已經(jīng)連續(xù)三年向好，伴隨著美豆產(chǎn)量的增加，美豆庫銷比持續(xù)好轉(zhuǎn)。截止到2024/2025年度，預(yù)計(jì)庫銷比回升至10.81%，上兩個(gè)年度庫消比分別是6.14%和7.60%。

　　展望2025年美豆的供應(yīng)卻存在下降的風(fēng)險(xiǎn)。判斷的依據(jù)主要是當(dāng)前的大豆和玉米比價(jià)不利于大豆的種植面積擴(kuò)張。一般情況下，當(dāng)大豆和玉米的比價(jià)中間值在2.5左右，高于2.5農(nóng)民更加愿意種植大豆，低于2.5農(nóng)民更加愿意種植玉米。從目前大豆和玉米比價(jià)來看，兩者之間比價(jià)最低達(dá)到2.26，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于中間值，2024年美國農(nóng)民種植大豆的收益也出現(xiàn)了大幅萎縮，這更將刺激2025年農(nóng)民主動(dòng)縮減大豆種植面積，擴(kuò)種玉米，如果再疊加上天氣方面的不確定性，或許新一輪的炒作即將會(huì)在美國農(nóng)業(yè)部2月論壇公布之后，便開始炒作，宏觀方面，特朗普政府的關(guān)稅政策也增加了美豆對(duì)華出口的不確定性，因此2025年北美大豆生長和供應(yīng)階段，大概率會(huì)迎來一波升水的炒作。

　　南美大豆供應(yīng)分析

　　中巴戰(zhàn)略合作不斷加強(qiáng)，中國進(jìn)口巴西大豆占比不斷增加，促進(jìn)巴西當(dāng)?shù)卮蠖狗N植業(yè)面積的快速增長，自2022年以來，在良好天氣的配合下，巴西大豆產(chǎn)量再創(chuàng)新高。2024年11月20日，中國與巴西簽署了38項(xiàng)合作文件。據(jù)巴西《環(huán)球報(bào)》報(bào)道，合作協(xié)議涵蓋農(nóng)業(yè)、貿(mào)易、投資、基礎(chǔ)設(shè)施、工業(yè)、能源等多個(gè)領(lǐng)域。2024/2025年巴西大豆產(chǎn)量繼續(xù)創(chuàng)造歷史新高，巴西大豆產(chǎn)量的增加重要原因是種植面積的持續(xù)擴(kuò)大，截止到2024年巴西大豆收獲面積已經(jīng)達(dá)到4730萬英畝，預(yù)計(jì)新年度巴西大豆產(chǎn)量有望達(dá)到1.69億噸。

　　阿根廷作為世界第三大大豆主產(chǎn)國，正常年份下，產(chǎn)量能力在4500萬噸-5000萬噸之間，種植面積在1600萬公頃左右。2022年遭遇極端拉尼娜天氣影響，導(dǎo)致阿根廷大豆收獲面積僅有1440萬公頃，產(chǎn)量降低至2500萬噸，較正常年份減少50%，引發(fā)全球大豆價(jià)格持續(xù)攀升。2023年之后隨著天氣的好轉(zhuǎn)，阿根廷大豆種植面積回升，預(yù)計(jì)新年度，預(yù)計(jì)新年度大豆收獲面積達(dá)到1690萬公頃，產(chǎn)量升至5100萬噸。展望2025年，阿根廷作為傳統(tǒng)的大豆種植國家，加之阿根廷政府財(cái)務(wù)赤字嚴(yán)重，大豆美元計(jì)劃是增加財(cái)政收入的重要手段，只要天氣配合，阿根廷大豆收獲面積將會(huì)保持在1600萬公頃左右，供應(yīng)預(yù)計(jì)穩(wěn)定。

　　全球棕櫚油供需分析

　　近三年來，疫情和國際局勢(shì)的不穩(wěn)定，國際原油期價(jià)一度飆升，生柴概念重量提升，全球棕櫚油庫存消費(fèi)比呈現(xiàn)連續(xù)下降態(tài)勢(shì)，截止2024年全球棕櫚油庫存消費(fèi)比降至19%，為近三年來的最低點(diǎn)。

　　全球棕櫚油產(chǎn)量看東南亞，東南亞產(chǎn)量看印尼。目前東南亞棕櫚油供給成為市場(chǎng)的關(guān)注重點(diǎn)，由于樹齡老化，重新種植土地面積有限，印尼生柴添加比例不斷提高，印尼棕櫚油庫存降低至5年歷史低點(diǎn)，印度和歐洲等海外需求增加等因素疊加，棕櫚油價(jià)格表現(xiàn)強(qiáng)勁。印尼新總統(tǒng)近期進(jìn)一步承諾將在2025年1月1日，在全國范圍內(nèi)推廣B40生柴添加計(jì)劃，這意味著印尼的可供出口量進(jìn)一步收緊。全球棕櫚油庫銷比的下降主要是受到印尼棕櫚油庫銷比下降的帶動(dòng)，馬來西亞棕櫚油庫銷比相對(duì)穩(wěn)定。

　　全球油菜籽的供需分析

　　2025年全球油菜籽庫消比下降隱憂加重。2024年全球油菜籽庫存消費(fèi)比下滑，2024年加拿大油菜籽庫存消費(fèi)比小幅下降，主要是產(chǎn)量下降幅度較小，所以期末庫存微降，2024年全球第二大油菜籽主產(chǎn)區(qū)歐盟減產(chǎn)，但是全球油菜籽壓榨需求穩(wěn)定，造成全球油菜籽期末庫存下降，因此2025年一旦全球菜籽主產(chǎn)國供給端再度出現(xiàn)收緊，將會(huì)令庫存消費(fèi)比進(jìn)一步下滑。

　　印度需求分析

　　印度三大類植物油期末庫存總量再度出現(xiàn)下滑，市場(chǎng)擔(dān)憂新年度印度將會(huì)加大植物油的采購。2024年年末行業(yè)官員預(yù)計(jì)印度油菜籽種植面積可能下降，因?yàn)椴シN季節(jié)氣溫高于平均水平，促使農(nóng)民轉(zhuǎn)種那些受高溫影響較小但回報(bào)同樣豐厚的作物。印度油籽減產(chǎn)可能導(dǎo)致食用油進(jìn)口需求提高。

　　中國需求分析

　　中國植物油進(jìn)口量不大，主要是我國植物油獲取方式為進(jìn)口大豆和菜籽原料壓榨為主。截止到2024年10月份，預(yù)計(jì)植物油進(jìn)口總量596萬噸，按照以往歷史推斷，全年進(jìn)口植物油量大約在780萬噸左右。其中進(jìn)口棕櫚油預(yù)計(jì)320萬噸，菜籽油126萬噸，豆油進(jìn)口35萬噸左右。

　　我國植物油消費(fèi)重要集中在餐飲方面，2024年國內(nèi)餐飲消費(fèi)穩(wěn)步增長，同比2023年保持增長態(tài)勢(shì)，國家統(tǒng)計(jì)局11月15日發(fā)布最新數(shù)據(jù)顯示，2024年1-10月，全國餐飲收入44367億元，同比上升5.9%；限額以上單位餐飲收入12469億元，同比上升3.2%。中國內(nèi)植物油消費(fèi)集中在豆油，棕櫚油、菜籽油和花生油之上，近三年來，豆油消費(fèi)穩(wěn)步增長，截止到2024年豆油消費(fèi)量達(dá)到1880萬噸，為近十四年來的歷史新高，菜籽油消費(fèi)960萬噸，為近十四年來的次高位，棕櫚油消費(fèi)穩(wěn)定，穩(wěn)定在580萬噸左右，花生油消費(fèi)維持在330萬噸左右。預(yù)計(jì)2025年豆油消費(fèi)將進(jìn)一步增加，因棕櫚油海外供給收緊，棕櫚油進(jìn)口利潤持續(xù)倒掛，進(jìn)口量減少，更多的油脂消費(fèi)將會(huì)轉(zhuǎn)移至豆油之上，菜籽油的供應(yīng)具有一定的不確定性。主要是外部?jī)纱笠蛩刈兓淮_定，分別是加拿大菜籽原料和俄羅斯菜籽油的進(jìn)口量能否保持穩(wěn)定，中加矛盾有潛在爆發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，2025年俄烏爭(zhēng)端如果結(jié)束，俄羅斯菜籽油進(jìn)口或許有所減少。

　　單邊策略方面：展望2025年走勢(shì)，植物油板塊走勢(shì)依舊受到棕櫚油價(jià)格的影響較大，或繼續(xù)呈現(xiàn)分化走勢(shì)為主，供應(yīng)和庫存問題依舊會(huì)對(duì)內(nèi)外盤棕櫚油期價(jià)形成支撐，豆油和菜油在國內(nèi)供應(yīng)充足的實(shí)際情況下走勢(shì)相對(duì)較弱。豆油年度運(yùn)行區(qū)間預(yù)計(jì)在6630-9100元/噸，棕櫚油年度運(yùn)行區(qū)間預(yù)計(jì)在8000-11000元/噸，菜籽油年度運(yùn)行區(qū)間7380-11000元/噸。

　　套利策略方面：2024年全球油料和植物油供需出現(xiàn)分品種分化，品種間價(jià)差走向極端，預(yù)計(jì)2025年市場(chǎng)有修復(fù)極端價(jià)差的機(jī)會(huì)。

　　豆棕價(jià)差修復(fù)擴(kuò)大的機(jī)會(huì)。2024年下半年以來， 由于全球大豆供應(yīng)充足，海外大豆有給出榨利，中國國內(nèi)大豆進(jìn)口充足，油廠開機(jī)率升至58%左右，豆油供應(yīng)充足；棕櫚油方面，印尼從B35提高至B40，東南亞棕櫚油供應(yīng)端收緊，海外棕櫚油FOB報(bào)價(jià)持續(xù)走升。綜合以上市場(chǎng)持續(xù)進(jìn)行豆棕價(jià)差縮窄交易，截止到11月底，豆棕01合約價(jià)差最高達(dá)到-2000元/噸。目前來看豆棕價(jià)差縮窄或?qū)⒀永m(xù)到明年5月份，只有伴隨著東南亞棕櫚油進(jìn)入增產(chǎn)周期和有效庫存累升才能出現(xiàn)，建議關(guān)注后續(xù)豆棕2505和2509合約的擴(kuò)大機(jī)會(huì)。

　　菜棕價(jià)差修復(fù)擴(kuò)大機(jī)會(huì)。2024年下半年以來，雖然全球油菜籽減產(chǎn)導(dǎo)致庫銷比下滑，但是中國整體油菜籽供需寬松，市場(chǎng)開始持續(xù)交易菜棕價(jià)差縮窄，截止到11月底，菜棕2501合約價(jià)差縮窄至-1384元/噸。從棕櫚油的產(chǎn)能周期來看，新一輪的產(chǎn)量增加預(yù)計(jì)在2025年5月份之后才能有效形成，屆時(shí)歐洲和中國冬菜籽產(chǎn)量也將明確，如果歐洲菜籽產(chǎn)量繼續(xù)縮減，那么菜棕價(jià)差的擴(kuò)大修復(fù)基礎(chǔ)初步形成，可關(guān)注菜棕2505和2509合約的做擴(kuò)機(jī)會(huì)。